Der Preis des Kapitals steigt

Berichtszeitraum: 1. Juli bis 30. September 2026 · Redaktionsstand: 3. Oktober 2026

Das dritte Quartal 2026 stellte eine anspruchsvolle Frage: Wie lange können wachsende Unternehmensgewinne den steigenden Preis ihrer Finanzierung überkompensieren? Der S&P 500 beendete das Quartal mit einem Kursgewinn von 2,0 % in US-Dollar, während der europäische STOXX Europe 600 auf Eurobasis 1,0 % verlor. Zugleich stieg die zehnjährige US-Staatsanleiherendite von 4,44 % auf 5,29 %. Aktiengewinne und Anleiheverluste waren damit kein Widerspruch. Sie zeigten, wie unterschiedlich ein höherer Kapitalpreis auf Geschäftsmodelle, Bewertungen und Portfolios wirkt.^[1][2][3]

Unsere Einordnung: Entscheidend ist die Fähigkeit eines Unternehmens, Investitionen aus eigener Ertragskraft zu finanzieren und daraus nachhaltige Zahlungsüberschüsse zu erwirtschaften. Wer dafür laufend günstiges Fremdkapital benötigt, steht vor anderen Herausforderungen als ein Unternehmen mit belastbarer Bilanz und hoher Innenfinanzierungskraft. Für die Vermögensanlage bedeutet das: Die Gewichtung unterschiedlicher Ertragsquellen und Risiken verdient mehr Aufmerksamkeit als die Richtung eines einzelnen Leitindex.

Geldpolitik: Die Entlastung lässt auf sich warten

Die Notenbanken setzten im September ein klares Signal. Die Europäische Zentralbank beschloss am 10. September eine Anhebung ihrer Leitzinsen um 0,25 Prozentpunkte; seit dem 16. September beträgt der Einlagensatz 2,50 %. Am selben Tag erhöhte die US-Notenbank die Zielspanne für die Federal Funds Rate um 0,25 Prozentpunkte auf 3,75 bis 4,00 %. Auch Japan setzte die geldpolitische Normalisierung fort: Die Bank of Japan beschloss am 18. September einen Zielwert von rund 1,25 % für den unbesicherten Tagesgeldsatz, wirksam ab dem 24. September.^[4]

Die Ausgangslagen unterscheiden sich. Die Fed verwies auf robuste Investitionen und weiterhin erhöhte Inflation. Die EZB betonte den durch den Nahostkonflikt verursachten Preisdruck. Für energieimportierende Volkswirtschaften kann daraus eine besonders ungünstige Kombination entstehen: Höhere Importkosten schwächen die Kaufkraft und erhöhen zugleich die Kosten der Unternehmen. Bleiben die Inflationserwartungen unter Druck, fällt es den Notenbanken schwerer, die Konjunktur durch sinkende Zinsen zu entlasten.

Am Kapitalmarkt reicht der Blick auf den Leitzins deshalb nicht aus. Der Anstieg der zehnjährigen US-Rendite um 85 Basispunkte im Quartal verteuerte langfristiges Kapital deutlich. Solche Bewegungen können veränderte Erwartungen an Inflation und Geldpolitik ebenso enthalten wie eine höhere Entschädigung für langfristige Risiken. Die Rendite allein erlaubt keine eindeutige Aufteilung dieser Ursachen. Für Anleger ist die Wirkung dennoch konkret: Künftige Erträge werden stärker abgezinst; auslaufende günstige Finanzierungen müssen gegebenenfalls zu höheren Kosten ersetzt werden.

Austrian Economics: Kapital hat einen Preis

Aus Sicht der Austrian Economics besitzt der Zins eine zentrale Koordinationsfunktion: Er verbindet heutiges Sparen mit Investitionen, deren Ertrag erst in der Zukunft entsteht. Kapital ist auch dann knapp, wenn die technischen Möglichkeiten groß erscheinen. Rechenzentren benötigen Stromnetze, Halbleiter, Fachkräfte und Finanzierung. Die Hoffnung auf Produktivitätsfortschritte beseitigt diese realen Engpässe nicht.

Für unsere Analyse folgt daraus ein nüchterner Prüfmaßstab. Ein Investitionsvorhaben muss langfristig mehr erwirtschaften als die Kosten seines Kapitals. Hohe Ausgaben allein sind noch kein Beleg für Wertschöpfung. Gerade bei Künstlicher Intelligenz ist zwischen dem Umsatz der heutigen Ausrüster und dem späteren wirtschaftlichen Nutzen für deren Kunden zu unterscheiden. Beide können wachsen; ihre Rentabilität muss sich jeweils gesondert bewähren.

Diese Perspektive ist ein Analysewerkzeug, keine kurzfristige Börsenprognose. Sie erklärt auch nicht jede Zinsbewegung. Hayeks Einsicht in die Grenzen zentral verfügbaren Wissens spricht vielmehr dafür, Annahmen laufend zu überprüfen und das Portfolio so aufzubauen, dass es mehrere plausible Entwicklungen aushält.

Aktien: Entscheidend ist, was hinter dem Index steht

USA – Ertragskraft mit Konzentrationsrisiko

Der S&P 500 stieg von 7.499,36 Punkten am 30. Juni auf 7.651,54 Punkte am 30. September. Der daraus berechnete Kursgewinn von 2,0 % enthält keine Dividenden. Die Quartalsanalyse von Nasdaq beschreibt zugleich eine schwache Marktbreite hinter der Stärke großer Technologiewerte. Ein steigender, nach Börsenwert gewichteter Index bedeutet somit nicht, dass der typische Indexbestandteil eine ähnlich gute Entwicklung erzielt hat.^[1][5]

Der US-Kernbaustein der Monetalis Global Factor-Strategie erschließt die Ertragskraft großer amerikanischer Unternehmen. Er umfasst weder den gesamten US-Aktienmarkt noch ein gleichmäßig verteiltes Branchenportfolio. Seine Stärke in innovationsgetriebenen Geschäftsmodellen geht mit einer hohen Bedeutung weniger großer Unternehmen einher. Zwei ETFs auf denselben Index verteilen die operative Abhängigkeit auf mehrere Fondsanbieter, schaffen aber keine zusätzliche Diversifikation der zugrunde liegenden Aktienrisiken. Ergänzende Regionen und Faktoren müssen deshalb eine eigenständige Funktion erfüllen.

Europa – Momentum braucht Disziplin bei Richtungswechseln

Der Kursrückgang des STOXX Europe 600 um 1,0 % beschreibt den breiten europäischen Markt, nicht die Wertentwicklung des eingesetzten Momentum-Bausteins. Der iShares Edge MSCI Europe Momentum Factor UCITS ETF richtet sich auf Unternehmen mit relativer Kursstärke. Damit kann seine Branchen- und Länderstruktur erheblich vom breiten Markt abweichen.^[2][6]

Die Funktion dieses Bausteins bleibt, bestehende Trends regelgebunden zu erfassen. Sein Gegenrisiko ist ein abrupter Wechsel der Marktführerschaft: Bisherige Gewinner können schnell zurückfallen, bevor die nächste regelbasierte Anpassung greift. Momentum ergänzt andere Ertragsquellen, ersetzt aber weder die Kontrolle von Überschneidungen noch ein begrenztes Risikobudget.

Schwellenländer – Günstige Bewertung verlangt Differenzierung

Schwellenländer sind kein einheitlicher Konjunkturblock. Höhere Energiepreise können Exporteuren helfen und Importländer belasten; steigende US-Zinsen können die Finanzierung in Dollar erschweren. Gleichzeitig ist technologische Wertschöpfung längst nicht auf die USA beschränkt. Beim iShares Edge MSCI EM Value Factor UCITS ETF zeigt bereits das Emittenten-Factsheet zum 31. August eine erhebliche Präsenz asiatischer Halbleiterunternehmen. Ein Value-Ansatz ist daher keineswegs automatisch technologiefern.^[7]

Der strategische Nutzen liegt in einer systematischen Bewertungsperspektive außerhalb des US-Kernmarkts. Eine niedrige Bewertung kann jedoch auch politische Risiken, schwächere Kapitalrenditen oder dauerhaft beeinträchtigte Gewinne widerspiegeln. Entscheidend bleibt, welche Risiken der Preis tatsächlich vergütet. Die langfristige Begründung des Faktors ist nicht mit der Zusage einer Mehrrendite in jedem Quartal gleichzusetzen.

Japan – Unternehmensauswahl und Währung getrennt betrachten

Mit dem höheren japanischen Geldmarktzins gewinnt die Wechselwirkung zwischen Finanzierungskosten, Yen und Exporterträgen an Bedeutung. Der WisdomTree Japan Equity UCITS ETF in der EUR-abgesicherten Anteilsklasse verbindet einen auf Dividenden und international tätige Unternehmen ausgerichteten Ansatz mit einer Währungsabsicherung gegenüber dem Euro.^[4][8]

Diese Absicherung reduziert die direkte Wirkung von Yen-Euro-Schwankungen auf den Anlagewert. Sie beseitigt jedoch nicht den Einfluss des Yen auf die Wettbewerbsfähigkeit und Gewinne der Unternehmen. Auch Aktienkursrisiken bleiben bestehen; die Absicherung selbst verursacht je nach Zinsdifferenz Kosten oder Erträge. Für die Beurteilung des Bausteins sind Unternehmensentwicklung und Währungseffekt deshalb getrennt zu betrachten.

Small Caps – Eine Ergänzung mit eigenem Finanzierungsrisiko

Globale Nebenwerte erweitern das Anlageuniversum um Unternehmen, die in großen Standardindizes fehlen oder nur wenig Gewicht haben. In einem Umfeld teureren Kapitals verdient ihre Finanzierungsstruktur besondere Aufmerksamkeit: Fälligkeiten, Zinsbindung und freier Cashflow können wichtiger werden als die Unternehmensgröße allein. Kleine Unternehmen sind nicht durchweg hoch verschuldet; umgekehrt macht ihre geringe Größe sie nicht automatisch attraktiv.

Die strategische Begründung liegt in zusätzlichen Geschäftsmodellen und Ertragsquellen. Eine verlässlich abrufbare Small-Cap-Prämie folgt daraus nicht. Lange Phasen relativer Schwäche sind möglich und müssen bei Gewichtung, Anlagehorizont und Liquiditätsplanung berücksichtigt werden.

Unternehmensanleihen: Zinsrisiko und Kreditrisiko trennen

Das Quartal zeigte, weshalb ein hoher laufender Zins keinen positiven Gesamtertrag garantiert. Der Bloomberg U.S. Aggregate Bond Index verlor im dritten Quartal 3,5 % in US-Dollar einschließlich der laufenden Erträge. Dieser breite US-Anleiheindex ist ein Marktvergleich, keine Abbildung unserer europäischen Anleihebausteine. Seine Entwicklung verdeutlicht aber, dass Kursverluste durch steigende Marktzinsen die vereinnahmten Kupons übersteigen können.^[9]

Die Anleiheallokation der Monetalis Global Factor-Strategie wird weiterhin über die bestehenden ETF-Bausteine abgebildet: den iShares € Corp Bond Interest Rate Hedged ESG SRI UCITS ETF und den Xtrackers EUR High Yield Corporate Bond UCITS ETF. Beide erschließen den Markt für Unternehmensanleihen, übernehmen dabei jedoch unterschiedliche Aufgaben.

Der iShares-Baustein verbindet Euro-Unternehmensanleihen mit einer Absicherung des allgemeinen Zinsrisikos. Dazu berücksichtigt sein Referenzindex eine Gegenposition in deutschen Staatsanleihen-Futures. Ziel ist, die Empfindlichkeit gegenüber Veränderungen des allgemeinen Zinsniveaus zu reduzieren. Die Absicherung beseitigt jedoch weder das Ausfallrisiko der Unternehmen noch Kursverluste durch steigende Kreditrisikoprämien. Bei sinkenden Marktzinsen kann sie umgekehrt einen Teil der Kursgewinne der Anleihen ausgleichen.^[10]

Der Xtrackers-Baustein erschließt hochverzinsliche, auf Euro lautende Unternehmensanleihen. Die höhere Verzinsung entschädigt für größere Kreditrisiken; sie ist kein kostenloser Mehrertrag. Schwächt sich die wirtschaftliche Entwicklung ab, können steigende Risikoprämien und Zahlungsausfälle die laufenden Zinserträge übersteigen. High Yield kann deshalb in Belastungsphasen gleichzeitig mit Aktien an Wert verlieren.^[10]

Für die Portfoliofunktion ist diese Unterscheidung wesentlich: Der zinsabgesicherte Baustein reduziert gezielt einen Risikotreiber, während der High-Yield-Baustein stärker auf die Vergütung von Kreditrisiken ausgerichtet ist. Beide bleiben von der Zahlungsfähigkeit der Emittenten und der Liquidität des Anleihemarkts abhängig. Ihre Kombination ersetzt daher keine gesonderte Liquiditätsreserve. Entscheidend sind die Gewichtung im Gesamtportfolio und die Frage, welche Verluste auch in einer gemeinsamen Schwächephase von Aktien und Unternehmensanleihen tragbar bleiben.

Gold und Währungen: Diversifikation ohne Schutzversprechen

Gold beendete das Quartal am Terminmarkt im Plus: Die von Dow Jones berichtete COMEX-Frontmonatreihe gewann 3,3 %. Dieser Wert ist ausdrücklich eine Terminmarktgröße und nicht die Rendite von physischem Gold, eines Gold-ETC oder einer Euro-Anlage. Die unterschiedlichen Referenzen dürfen nicht miteinander gleichgesetzt werden.^[11]

Die strategische Funktion von Gold beruht auf seiner begrenzten Verfügbarkeit und darauf, dass physisches Gold keine Forderung gegen einen Schuldner ist. Daraus folgt kein verlässlicher Schutz in jedem Krisenmonat. Gold erwirtschaftet keine laufenden Erträge; höhere Realzinsen erhöhen daher grundsätzlich seine Opportunitätskosten. Nachfrage, Dollarentwicklung und Liquiditätsbedarf können diesen Zusammenhang überlagern. Bei einem ETC kommen die konkrete Besicherungs- und Produktstruktur hinzu.

Goldminen sind davon zu unterscheiden. Sie tragen zusätzlich operative, politische und finanzielle Unternehmensrisiken; steigende Energie- und Personalkosten können einen höheren Goldpreis teilweise aufzehren. Eine mögliche Minenbeimischung ist daher als eigenständige Aktienposition innerhalb der Fondslösung zu beurteilen. Sie ist kein allgemeiner Bestandteil jedes Strategiedepots und kein Ersatz für den strategischen Goldanteil.

Auch die Berichtswährung beeinflusst das Ergebnis. Am 30. September lag der EZB-Referenzkurs bei 1,1355 US-Dollar je Euro, nach 1,1596 am 31. August. Der Euro verlor damit allein im September rund 2,1 % gegenüber dem Dollar. Für ungesicherte Dollar-Anlagen eines Euro-Anlegers wirkte diese Bewegung unterstützend. Sie ist jedoch keine Quartalswährungsrendite. Eine belastbare Produktbewertung muss stets Anteilsklasse, Ausschüttungen und gegebenenfalls Währungsabsicherung berücksichtigen.^[12]

Ausblick: Drei Szenarien für das vierte Quartal

Unser Ausgangspunkt ist eine widerstandsfähige Wirtschaft bei anspruchsvollen Finanzierungskosten. Daraus leiten wir keine punktgenauen Indexziele ab. Die folgenden Szenarien dienen dazu, Entwicklungen und Portfoliorisiken systematisch zu überprüfen.

1. Tragfähiges Wachstum bei hohen Zinsen. Bleiben Gewinne und Zahlungsüberschüsse robust, können Aktien trotz hoher Diskontsätze bestehen; die Unterschiede zwischen Unternehmen dürften jedoch groß bleiben. Bei Anleihen gewinnt die Qualität des laufenden Zinsertrags gegenüber der Hoffnung auf Kursgewinne durch sinkende Renditen an Bedeutung. Gold hätte in hohen Realzinsen einen Gegenwind, könnte aber von anhaltender Unsicherheit profitieren. Ein fortbestehender US-Zinsvorteil könnte den Dollar stützen. Zu beobachten sind die Breite der Gewinnentwicklung, die tatsächlichen Erträge aus KI-Investitionen und die Refinanzierungskosten schwächerer Schuldner.

2. Entspannung bei Energie und Inflation. Fallen Energiepreise und zugrunde liegender Preisdruck, ohne dass die Nachfrage einbricht, verbessert sich die Ausgangslage für eine breitere Aktienerholung. Europäische Unternehmen und Nebenwerte könnten stärker teilnehmen. Sinkende Anleiherenditen würden festverzinsliche Papiere unterstützen; engere Kreditrisikoprämien könnten Credit zusätzlich helfen. Gold stünde zwischen geringeren Krisenprämien und möglichen Vorteilen aus sinkenden Realzinsen. Der Dollar könnte nachgeben, falls sich der US-Zinsvorteil verringert; für Euro-Anleger würde das einen Teil ausländischer Kursgewinne aufzehren. Bestätigung brächte eine Kombination aus nachlassendem Preisdruck und stabilen Gewinnschätzungen.

3. Anhaltender Energie- und Finanzierungsschock. Bleiben Kosten hoch und schwächt sich zugleich die Nachfrage ab, geraten Margen und Schuldendienstfähigkeit unter Druck. Aktien und schwächere Unternehmensanleihen könnten dann gemeinsam verlieren. Lang laufende Staatsanleihen wären bei weiter steigenden Inflationserwartungen kein verlässlicher Gegenpol; bei einem später dominierenden Nachfrageeinbruch könnte sich das ändern. Gold könnte profitieren, bliebe aber anfällig für zwischenzeitliche Verkäufe zur Liquiditätsbeschaffung. Der Dollar könnte zunächst als Liquiditätswährung gesucht sein; bei einer US-spezifischen Vertrauenskrise wäre auch diese Annahme zu hinterfragen. Warnsignale wären sinkende Gewinnschätzungen, steigende Kreditrisikoprämien und erschwerte Refinanzierungen.

Konsequenz: Die Struktur muss unterschiedliche Wege aushalten

Das dritte Quartal liefert keinen Grund, eine langfristige Vermögensarchitektur an der zuletzt stärksten Anlageklasse auszurichten. Es schärft vielmehr die Anforderungen an diese Architektur: Aktienbausteine sollen eigenständige Ertragsquellen erschließen, ihre Überschneidungen müssen aber sichtbar bleiben. Credit soll für bewusst übernommene Kreditrisiken entschädigen und darf nicht mit jederzeit verfügbarer Liquidität verwechselt werden. Gold ergänzt das Portfolio, ohne einen festen Krisenertrag zu versprechen.

Für die Umsetzung bedeutet das, Gewichte an vereinbarten Risikobudgets und Rebalancing-Regeln zu messen. Ein höheres Zinsniveau ist ein Anlass, Annahmen über Finanzierung und Bewertung zu überprüfen; für sich genommen ist es noch kein Verkaufs- oder Kaufsignal. Ebenso ist eine schwache Faktorperiode kein hinreichender Beleg gegen den Ansatz. Eine Neubewertung wäre erforderlich, wenn sich die wirtschaftliche Begründung, die tatsächlichen Exponierungen oder die Umsetzungsqualität wesentlich verschlechtern.

Wer laufende Entnahmen oder absehbare Verpflichtungen finanzieren muss, benötigt zusätzlich einen Liquiditätspuffer, dessen Größe sich am persönlichen Bedarf orientiert. So sinkt die Gefahr, langfristige Positionen während eines ungünstigen Marktverlaufs verkaufen zu müssen. Die Qualität einer Strategie zeigt sich daran, ob sie Anlageziel, Zeithorizont und tragbare Verluste miteinander verbindet.

Struktur entscheidet.